短暂的
再见,窗户的目光
- 北美中游产业正面临着快速变化，私人股本积极瞄准该行业，瓶颈从井口转移到岸边，资本市场要求企业在提高资本效率的同时为自身增长提供资金。
- 市场领导者可以利用这一时机获得更大的增长份额，通过并购和建立有助于发展出口业务的关系来加强自己的实力。
- 中小型企业要做出更困难的决定。一些公司将通过有机投资或并购来扩大在重要盆地的足迹。其他公司可能会在被收购前做好准备。
- 私人股本公司需要通过提高尽职调查能力和制定强有力的交易论文来解释它们将如何创造价值，从而抵消许多公司为资产支付的溢价。
在过去的十年中，北美的中游产业经历了一系列的破坏，但却蓬勃发展。在2000年代中期，随着页岩油产量的增长，中游进入了一个“基础设施超级周期”。广泛的盆地对基础设施的需求导致中游公司的激增，这一浪潮提升了所有的船。2016年，石油和天然气价格暴跌，但由于长期合同，中游受到了保护。然而，这些合同已经开始到期，使得许多公司难以兑现增长承诺。
今天，中流面临着最关键的时刻。关键估值指标，如经调整后的企业价值与息税折旧摊销前利润(EBITDA)之比，正处于10年来的低点，因为投资者已撤离该行业。三大趋势正在颠覆这个行业，给中游公司的高管们带来了一系列复杂的战略和财务问题。
- 私人股本正在改变竞争环境。私募股权公司以多种不同的方式参与其中，包括作为与传统中游公司直接竞争的项目开发商，作为大型项目的合作伙伴，以及作为投资者。私募股权交易的溢价比公开估值高20%，这让公司有明确的义务去制定和执行战略和运营计划，以创造更多的价值——否则将面临中等回报的后果。
- 出口市场正在开放。北美的石油、天然气和液化天然气的生产已经超过了国内需求。中游在将这种过剩供应与中国以及亚洲、欧洲和其他地区的国际市场连接起来方面发挥着关键作用。在过去10年里，石油行业已经投资了3500多亿美元用于修建管道和其他关键基础设施。结果，瓶颈已经从井口转移到了水的边缘。随着北美丰富的供应走向全球，中游运营商将接触到新的客户群、新的竞争对手和不同的商业模式。
- 资本市场已经枯竭，这就要求企业为自己的增长提供资金。中游的融资模式近年来发生了迅速而显著的变化。投资者希望企业摆脱不惜一切代价实现增长的思维模式，转而关注资本效率和已动用资本回报率。2012年至2018年期间，北美中游公司平均每年通过债务和股权资本筹集670亿美元，但我们预计，从2019年至2023年，它们平均每年从这些来源筹集约250亿美元(见图1)。中游公司将需要通过运营现金流为其增长提供大部分资金。大多数较大的中游公司拥有足够健康的现金流来支持他们的增长项目(见图2)。事实上，这一群体的增长资本支出在2018年达到了历史最高水平。但对于中小型企业来说，情况并非如此，它们的现金流在2015年后出现了下滑。一些公司具有诱人的增长潜力，但将难以用自己的现金流为项目融资，这为更大的公司和私人股本提供了介入的机会。
中游债务和股权融资预计将大幅减少
大型股公司正在学习在现金流限制范围内进行支出，而中小型股公司则为了偿还债务而收紧了支出
这三种趋势——私募股权的扩大作用、出口机会和融资模式的转变——都预示着北美中游企业的拐点。我们认为，机遇和风险都非常大，它们可能会在未来3至5年内重新洗牌北美中游市场的排行榜。
对三组公司的战略影响
为了利用当前的动态，公司应该从对其战略和财务起始位置的现实评估开始。BOB体育app贝恩公司对大约50家中游公司的分析表明，这些公司被松散地分为三个不同的类别，每一个都有特定的成功机会和影响(见图3)。
许多中游公司的战略和财务地位都站不住脚
成熟的领导者应该采取进攻策略。这些公司拥有强大的财务和战略地位。它们是多个流域的领导者，并且在大部分中游价值链上进行了垂直整合。因此，他们处于有利地位，可以利用一系列机会。例如，他们可能:
- 利用他们现有的足迹来赢得不成比例的增长机会
- 积极寻求并购，无论是规模交易(例如，扩大盆地的领导地位)还是范围交易(增加新的业务线，使盆地多样化)
- 定义一种参与模式，通过直接大规模参与、作为股权伙伴参与、提供“最后一英里”基础设施或其他模式，从出口增长中获利
- 利用其整合的价值链和进入多个市场的渠道，捕捉交易中心(国内中心或美国与国际中心)之间的定价套利机会。
中产阶级应该抓住这个机会重新定义自己。许多这样的公司将其大部分资产集中在一个盆地，并面临着生产商从该盆地转移到二叠纪盆地的风险。大多数公司没有完全整合的职位。即使在其核心盆地，增长也将变得更具挑战性，因为成熟的领导者将能够更好地为进入多个市场的客户提供垂直整合的解决方案。我们认为，这个集团有几个战略当务之急:
- 围绕防御性核心重新定义业务，剥离增长潜力有限的非核心资产。
- 在并购方面要有纪律，但要大胆，因为正确的举措将使该集团在排行榜上的排名上升。公司应该考虑通过兼并来扩大其地位范围(即收购石油聚集资产以补充天然气聚集资产)，并选择转型举措来重新定位组织。这两种类型的并购都允许公司扩展其在高增长盆地的领导地位，开发更一体化的价值链或向其他盆地进行多元化。
- 追求持续的成本转变，为增长战略提供资金。
小盘股公司应该考虑合并或出售。20多家上市的中游公司似乎不太可能继续作为独立实体存在。这些公司的规模还不够大，不足以在机构投资者的投资组合中占有一席之地，它们将面临以诱人的资本回报率赢得新业务的挑战，甚至比中等规模的公司更大。这些公司面临潜在销量下降的风险，这将导致利润率下降、分销减少和股东回报降低。其中一些公司将准备被那些可能是更自然的母公司的公司收购。其他人可能会寻求对等合并，寻求发展更大的规模和更强的财务状况，可能还会使用私人股本资金为交易融资。在某些情况下，它们还可能从私人股本公司收购资产。
加强你的手
无论选择何种商业模式，中游公司都需要建立一些能力来确保成功。
- 开发市场情报，让你首先找到瓶颈。中游企业需要利用自己的能力，在时机成熟之前就发现机会，然后有信心进行投资。预测既是艺术也是科学，虽然直接的预测通常是徒劳的，但还是有办法提高你的成功几率的。一些中游公司正在组建具有不同能力的市场情报团队，包括为上游环境建模的地质学家和油藏工程师，了解下游市场的石化和公用事业专家，以及经济学家。这些跨职能团队将他们的市场情报与业务开发团队从美国和海外的上下游客户那里得到的反馈相结合。第一个进入瓶颈意味着进入未知领域，但有了良好的市场情报，公司可以自信地做到这一点。
- 投资下一代能力。许多公司开始使用零基础预算，以达到效率和生产力的下一个水平。一些公司将节省下来的部分资金用于建设下一代的能力，打造中游的“未来公司”。一家中游公司不仅在多个功能上降低了30%以上的成本，而且还发现了某些需要重新部署这些节省下来的成本和投资的能力，以成为业内最好的公司。这些领域包括市场情报、集中的主要项目开发团队、利用中心和中央数字团队之间的价格差异的营销功能。
- 制定一个真正的战略，规划未来两年的发展路径。如今，许多中游公司的战略都是个别项目决策的结果。当有大量的增长机会时，这种逐个项目的方法工作得很好，但今天需要一种不同的策略。在三年内确定理想的投资组合可以让你清楚地知道现在该投资哪里。然后，管理人员可以基于集成系统经济学评估项目，而不是只考虑资产级的回报。
最后，对数字技术和高级分析的投资可以支持所有这些功能。数字技术——从检测无人机到手持应用——结合先进的分析技术，可以降低成本，提供更丰富的见解。(想了解更多关于数字转型的信息，请阅读贝恩简报。BOB体育app数字化如何改善油气管理系统”)。
私募股权公司如何在中途创造价值
私募股权公司正大举投资中游业务，2019年前5个月的交易额达340亿美元。考虑到私募股权公司支付的溢价，他们将需要制定令人信服的交易论文和收购后的战略和运营计划，以继续提供巨大的回报。要在这个日益困难的环境中茁壮成长，体育团队需要做好三件事。
决定如何参与中游。我们看到目前正在部署几种基金策略:
- 项目开发人员。采用这种模式的公司善于在其他人之前发现瓶颈，并迅速对这些机会采取行动。他们还拥有能干的管理和创意商业团队，将独特的商业模式组合在一起。近年来，私募股权公司开始在二叠纪盆地和其他盆地收集和处理交易。展望未来，我们在出口(尤其是乙烷)、存储和增长较慢地区的整合方面看到了机会。
- 项目投资者/合资伙伴。数十家中小型中游企业正艰难地修复自己的资产负债表，为能够产生价值的项目提供资金。私募股权可以为最有吸引力的公司和项目提供资金。
- 公众投资者(部分或全部所有权)。几家私募股权公司正在投资上市公司的少数股权。其他公司则寻求对被低估的上市公司进行杠杆收购，比如IFM投资者斥资100亿美元将七叶树合伙公司私有化。BOB体育app贝恩的分析指出，基于强劲的增长、非核心资产和价值错位(价格与价值之间的差异)，十多家上市的中游公司可能是这类交易的良好候选者。
- 促进行业整合。由于上市股票和债券市场已经脱离了中游行业，私人股本可能在我们预计将看到的整合融资中发挥重要作用。
提高你的尽职调查。BOB体育app贝恩的研究发现，大多数交易困难的根本原因，是战略、运营和财务尽职调查未能突出关键问题。许多私募股权投资公司做了充分的财务调查，但在其他两个领域的投资不足。严格的战略调查考察了一家公司的潜在销量前景，以及目标公司的定位，以获取这种增长，并将其与同行的定位进行比较。收购方还需要了解当前合同的期限，以及如果价格上涨或下跌，合同是否可能被修订。另一个关键因素是确定未来的投资组合，评估哪些资产是核心资产，哪些是非核心资产，并权衡扩大公司参与价值链的机会。最后，运营勤奋决定了资产状况以及改善当前绩效的机会，如采购、优化维护计划、提高工厂利用率，以及在时间和预算上更好地执行。
制定一个计划，在保费支付的基础上创造价值。实现最高回报的私募股权公司会在交易完成之前，根据尽职调查的结果制定出一套创造价值的剧本，这样他们就能在第一天就付诸行动。私募股权公司如今看到了估值偏低的机会，但许多公司在价值创造蓝图上的投资不够，无法确保他们的投资目标实现。
5年后，北美中游行业的情况可能会大不相同，在单一盆地竞争的小公司会减少，面向亚洲、欧洲和其他地区市场的销量会增加。中游公司和与之有利益关系的私人股本公司的高管们如今所采取的行动，将决定谁将继续繁荣，谁可能需要退出这场游戏。
whitt Keuer, Ethan Phillips和Luis Uriza是Bain & Company全球油气业务的BOB体育app合伙人，Luis领导该业务在美洲地区。他们分别位于达拉斯、休斯顿和Bogotá。
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