全球私募股权报告
乍看上去
- Spacs在2020年通过风暴推出了IPO市场，私募股权公司在混合中是正确的。
- 但支持保荐人和合并前股东的SPAC经济学，对其长期业绩提出了严重质疑。
- 市场对更好的长期激励机制的需求，加大了保荐人的压力，要求他们通过改进筛选和尽职调查，找到更好的合并伙伴。
本文是贝恩资本《2021年全球私募股权报告》的一BOB体育app部分。
唯一乘以2020年的SPAC IPO乘以的唯一乘语是关于市场奇观的热烈意见，包括Pro和Con。在专业方面：专用收购公司或Spacs，被证明是一种速度，更具措施，以乘坐公司公众。CON：经济学严重效益赞助商和赎回IPO投资者，同时显着稀释非稀释公共股东。
无可争议的是太空空间是炽热的。消失在全球金融危机之后,这些车辆发现新生活几年前,然后爆炸回到2020年金融场景,提出一个惊人的830亿美元的新资本,超过6倍,去年刚刚创下的纪录(见图1)。势头延续到2021年,仅1月份就有91家太空公司筹集了250亿美元。
在2020年，随着赞助商筹集到830亿美元，最初的涓涓细流变成了太空空间的洪流
私人股本公司和对冲基金已经热情地加入到赞助方的行列，一些知名基金在2020年筹集了大约200亿美元。自2015年以来，最活跃的两家私募股权投资机构——戈尔斯集团(the gore Group)和TPG——分别通过11家私募股权投资机构筹集了总计48.2亿美元的资金。在截至2021年1月的6个月里，阿波罗通过三个太空计划筹集了14.5亿美元。私募股权基金也一直积极地向SPACs“出售”股票。在2020年最大的交易之一中，黑石和CVC在space的推动下，以90亿美元的价格将Paysafe上市。
这种超级SPAC兴趣的背景是公共股票市场的持续飙升，加上传统IPO的胃口长期下降。公共公司倍数是在历史高位或附近的，但今天上市公司的数量是它于1996年的一半，此后的IPO下降了85％。越来越多的公司正在为典型的IPO过程的成本，麻烦和不确定性而抵抗。SPAC和其他创新如直接列表开始填补空白。
有问题的结构
space是指没有业务的空壳公司，它们通过首次公开发行(ipo)筹集资金，然后将所得资金用于一个或多个合并，这些合并构成了持续上市实体的基础。他们通常有18到24个月的时间来寻找收购目标，并经常在此过程中吸引其他融资来源——最常见的是对公共股权的私人投资(PIPE交易)。
IPO投资者在一开始就获得股票，通常价值10美元，部分保证以11.50美元的价格购买额外的股票。作为资金的回报，基本上是空白支票，投资者可以选择在保证认股权证的同时获得最初的投资。如果SPAC超时，他们会自动获得退款，加上兴趣。
这种安排的经济效益对赞助商极具吸引力。这是2020年经济活动激增的另一个重要原因。通常情况下，SPAC发起人通过代币出资获得20%的股权(称为“推广”)。保荐人支付承销和其他费用，但只要SPAC实体完成合并，这种努力基本上是无风险的。即使合并后的股价下跌，这一提升也为亏损提供了巨大的缓冲。如果价格上涨，权证会为交易加分。
与此同时，这些ipo的初始投资者也有自己丰富的动机。由一群被称为“SPAC黑手党”的对冲基金主导，他们利用SPAC作为免费认股权证和权利的来源。据研究斯坦福大学法学院(Stanford Law)教授迈克尔•克劳斯纳(Michael Klausner)和纽约大学法学院(NYU School of Law)教授迈克尔•奥罗格(Michael Ohlrogge)的研究发现，平均97%的情况下，这些基金在目标并购完成之前赎回或出售IPO股票，但保留并交易认股权证，在研究的交易中获得的回报率超过11%。赎回通常会让SPAC只剩下最初筹集资金的25%-50%。为了填补这一缺口，并为更大规模的收购建立足够的额外资本，SPAC的发起人通常会转向PIPE融资，以使交易越过边界。
Klausner和Ohlrogge的研究表明，虽然赞助商和SPAC黑手党在这些安排中充分利润，但平均而言，长期股东的利润较长。研究在2019年1月至6月20日期间完成了已完成的兼并，该研究表明，Spacs在合并的六个月内损失了其价值的12％，而纳斯达克升值约为30％。12个月后，平均下降为35％。
我们查看了2016年至2020年所有121宗SPAC合并的数据，将其端到端的表现(合并前和合并后)与截至2021年1月25日的标普500指数同期投资进行了对比。我们发现SPAC的回报在总体上似乎在改善，但个人表现仍然是高度可变的，任何收益都偏向于合并前时期。
我们研究过的121个SPAC兼并，超过60%自合并日期以来，已落后于标准普尔500指数，Postmerger下跌50％。
我们先在2016年和2019年之间完成了合并的58个Spac（见图2）。如果您在他们之间均匀地分配100万美元的投资，则应汇总146万美元 - 或通过合并日期获得46％。同样定时在标准普尔500指数中投资将产生1170万美元，这表明SPAC策略优越。然而，女演员，故事急转弯。到今年1月25日，SPAC表现已经下降了14％，让您处于125万美元，而标准普尔飙升40％，将您的投资推动到165万美元。
SPAC股票在合并前的表现明显好于合并后的表现
2020年完成的63个航天飞机显示出一些改进，但仍处于早期阶段;其中60%的公司在第四季度进行了合并交易，因此很难与合并后交易时间更长的SPACs进行比较。如果2020年这批人平均分配100万美元的投资，到合并日期时，你将获得154万美元的投资(而标准普尔策略的投资为120万美元)。然而，在合并后，SPAC策略的表现要好得多，截至1月25日，SPAC策略产生了180万美元(17%的收益)，而标准普尔策略产生了136万美元(13%)。
值得注意的是，当交易以对冲基金支配时，2020个队列中的68％的超级SPAC表现。It’s also true that the bulk of the postmerger gains through January 25 can be attributed to a small minority of high-flying deals such as Betterware (+324% postmerger), Open Lending (+173%), HighPeak Energy (+165%), DraftKings (+165%), Diginex (+139%), MP Materials (+116%) and Eos Energy (+107%). A full 40% of the 2020 SPACs, meanwhile, lost an average of 32% postmerger.
所有这些都验证了SPAC黑手党战略：在IPO购买，通过销售获奖者并兑换现金以获得无风险的收益。然后持有权证，以捕获少数但极端的优先奖获奖者的额外无风险收益。对于长期或后期股东，SPAC性能大幅下降。
实时演化
这样的结构能在资本市场上长期发挥重要作用吗?尽管存在这些问题，但仍有几个令人信服的理由相信它可以。
首先，市场需求很明显——企业和投资者都在呼吁寻找传统IPO以外的替代方案。其次，Klausner/Ohlrogge的研究表明，由成熟的、高质量的管理者管理的太空太空项目的回报明显好于平均水平，这表明不断增长的专业水平可能会改善结果。最后，市场压力已经迫使赞助商以新的方式构建SPACs，使其对所有利益相关者更加公平，并专注于长期绩效。这可能最终会创造一个更稳定的生态系统。
SPAC的结构正在以两种重要方式演变:
- 在企业上市竞争激烈的情况下，保荐人正在改善交易条款，以减少总体股权稀释，并与利益相关者的长期激励机制保持一致。在最极端的情况下，比尔•阿克曼(Bill Ackman)的潘兴广场通廷控股(Pershing Square Tontine Holdings)没有做宣传。其他的space公司，如Executive Network partnership Corporation和Periphas Capital partnership Corporation，正在采用一种名为CAPS的新结构，由Evercore创新。这种结构从一个较低的提升率(5%)开始，如果股票表现良好，这个提升率会随着时间的推移而增长。一些space甚至要求赎回IPO的投资者交出认股权证或权利。
- 资本结构增加最初的IPO资金也在转变。一些SPAC IPO而不是仅仅依赖于第三方管道，而不是依靠第三方管道，包括由良好的提案国承担的大型转发购买协议，他们将填补赎回留下的任何资本空白。由Apollo，Starboard Value和Dragoneer赞助的Spacs，其中包括大型转发购买协议。
随着这些趋势的发挥作用，SPAC赞助商将通过初始风险资本和转发协议，更多地接触长期公司绩效。这将拨打压力，以关注的不仅仅是关闭交易，并履行过去的态度。在目前过热的环境中，任何可能与公共公司简介的目标有SPAC赞助商在门口排队。为了获胜，成功的赞助商必须在三个同样重要的工作中平衡他们的努力。
在午夜钟声敲响之前达成协议。SPAC赞助商在这方面取得了明显。从2006年到2010年，寻找交易的SPAC成功率为50％。2016-18时间框架中，该速率跃升至85％。令人鼓舞的是，2020年的SPAC IPO的体积和2021年初就像行业都没有看到，大大增加了目标竞争。前跑步者将成为市场上来的空间，并强烈地看着他们想要购买的东西，并以集中的搜索击中地面运行。这需要强大的扇区筛选，以获得潜在目标的跳跃。
选择一家能够长期在公开市场上表现出色的好公司。在我们研究的121宗SPAC合并交易中，超过60%的交易自合并之日起就落后于标准普尔500指数，50%的交易在合并后下跌。截至1月25日，121只股票中有超过40%的股价低于10美元的发行价。这些都是令人不安的数据点，尤其是在SPAC赞助商的奖励机制转向奖励长期表现之际。随着促使股票升值的压力增大，赞助商将不得不为党带来更强大的尽职调查能力，以分析和审查其最高潜在目标。大的胜利将涉及承销方式，将一个好公司变成一个伟大的公司。
通过管理专业知识，人才网络和世界级值创建计划提升性能。随着数百种间隔的市场，任何给定资产的价格发现将非常有效。最高回报最终将累计不仅仅是达到的人，而是对那些了解与公司有关的人，一旦他们购买他们购买股价。试图利用长期激励措施的赞助商需要组装合适的团队，围绕价值创作假设预制，然后与管理（和外部帮助）紧密合作，以构建和实施正确的价值创建计划，建设在公共市场中共鸣的股权故事。
对于一家专注于金融科技领域的私募股权支持的SPAC来说，这一过程始于广泛的早期工作，以识别、筛选和评估潜在目标(见图3)。在该领域内，对最具吸引力的接缝进行框架和优先排序，然后利用分析和行业经验来充分捕捉特定趋势并确定alpha来源，这是非常有价值的。
对于专注于金融科技的SPAC来说，找到合适的收购需要一种确定、优先排序和评估目标的稳健方法
在外部支持下，交易团队根据产品或服务提供和客户基础(金融科技软件、支付解决方案等)细分目标，然后针对多个成功因素进行市场筛选。这导致了对每个高潜力目标的分析，重点是公司的运营、管理和前景。这样的清晰度之前这次首次公开募股让SPAC团队能够专注于自己的方法，并以不同的方式瞄准目标。这让他们在上市后迅速采取行动，以令人信服的价值创造假设接近最有潜力的目标，并经过校准，在一个热门的上市股票市场立即产生上涨。
Spacs是否持续或火焰肯定会铰接性能。越来越多，这将取决于职业经理是否可以占据战场。随着激励从短期发出转向长期绩效，游戏正在发生变化。边缘将提出可以筛选最佳目标的赞助商，并承保最引人注目的价值创作计划。
